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모닝스타) 왜 우리가 스페이스X가 과대평가 되었다고 생각하는지

모닝스타가 스페이스X IPO 공모가 135달러를 과도하게 높다고 보고, 자체 적정가치를 63달러로 산정했다는 내용입니다. 이는 공모가 대비 약 53% 낮은 수준입니다. 모닝스타는 단순히 스페이스X에 비관적이라기보다, 가능한 미래 시나리오를 확률가중 방식으로 계산하면 현재 공모가를 정당화하기 어렵다고 설명합니다.

모닝스타의 핵심 논리는 스페이스X의 기존 우주 발사·통신 사업은 상당한 가치를 인정하더라도, 공모가 135달러에는 아직 검증되지 않은 “궤도 AI 데이터센터” 사업의 성공 가능성이 매우 공격적으로 반영되어 있다는 것입니다. 특히 재사용 가능한 스타십, 우주 기반 데이터센터, 달 반도체 제조, 화성 도시 같은 프로젝트는 잠재력은 크지만 기술적·상업적으로 아직 입증되지 않았기 때문에, 이를 모두 높은 가치로 반영하기는 어렵다는 입장입니다.

모닝스타의 기본 적정가치 산식은 IPO로 유입될 현금 가치 6.51달러, 기존 현금·투자자산 1.80달러, 부채 차감 2.30달러, 기존 우주·통신 사업 가치 약 40달러, AI 사업의 확률가중 가치 16.50달러를 더한 구조입니다. 이를 합산하면 62.51달러가 나오며, 반올림해 63달러를 적정가치로 제시한 것입니다.

모닝스타는 세 가지 AI 시나리오를 제시합니다. 가장 낙관적인 “문샷” 시나리오에서는 스페이스X의 궤도 AI 플랫폼이 지상 데이터센터보다 비용 우위를 확보하고, 2040년까지 러시아와 중국을 제외한 글로벌 AI 컴퓨팅 용량의 20%를 차지한다고 가정합니다. 이 경우 2035년까지 약 5만9,000개의 AI 위성을 배치하고, 11.6GW 규모의 AI 컴퓨팅 용량과 연간 2,250억 달러 매출을 창출할 수 있다고 봅니다. 이 시나리오에서 스페이스X 가치는 1.97조 달러, 주당 154달러까지 올라가며 공모가보다 14% 높습니다. 그러나 모닝스타는 이 가능성을 7%로만 평가합니다.

반대로 “노 고” 시나리오에서는 궤도 데이터센터가 기술적으로 작동하지 않거나 지상 데이터센터 대비 경제적 이점이 없다고 봅니다. 이 경우 회사는 수백억 달러를 투자한 뒤 2028년경 프로젝트를 중단할 수 있으며, AI 사업은 의미 있는 글로벌 컴퓨팅 점유율을 확보하지 못한다고 가정합니다. 모닝스타는 이 가능성을 43%로 둡니다.

가장 가능성이 높다고 본 “최소 실행 가능 제품” 시나리오에서는 궤도 데이터센터가 일정 수준 상업화되지만, 용량과 지연시간 제약이 존재한다고 봅니다. 이 경우 스페이스X는 2035년까지 약 4만8,000개의 AI 위성을 배치하고, 2.4GW 규모의 AI 컴퓨팅 용량과 연간 470억 달러 매출을 창출한다고 추정합니다. 다만 이는 전체 AI 컴퓨팅 시장의 약 4% 수준이며, 모닝스타는 이 시나리오에 50% 확률을 부여합니다.

결론적으로 모닝스타는 스페이스X의 기술력과 장기 잠재력을 인정하면서도, 현재 IPO 공모가 135달러는 지나치게 많은 미래 옵션 가치를 선반영하고 있다고 봅니다. 모닝스타 계산상 135달러가 정당화되려면 문샷 시나리오의 성공 확률을 77%, 최소 실행 가능 제품 시나리오를 23%로 두고, 실패 시나리오는 사실상 배제해야 합니다. 즉 현재 공모가는 투자자들이 주당 약 72달러의 “옵션 프리미엄”을 추가로 지불하는 셈이라는 주장입니다.

따라서 이 보고서의 핵심 메시지는 스페이스X가 매력적인 장기 성장 스토리를 가진 기업인 것은 맞지만, IPO 가격은 기존 사업 가치보다 궤도 AI 데이터센터와 미래 초대형 프로젝트의 성공 가능성에 과도하게 의존하고 있다는 것입니다. 모닝스타는 공모가 수준에서는 위험 대비 기대수익이 충분하지 않으며, 장기 투자자 관점에서는 훨씬 낮은 가격에서만 매수 매력이 생긴다고 판단하고 있습니다.

요약 존나 비싸다 존나 개비싸다 끝.

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